上证观察家 | 独董制度：改革完善还是另辟蹊径（下）——独董制度与公司治理（四）

　　□ 华生 汲铮 蔡倩

　　□ 当经理人既当管家又代理了主人身份的时候，经济学的原理告诉我们，自律和自觉抵挡不住人性的贪婪。正是在这个背景下，美式的独立董事制度被设计和演化出来，在经过公司最高权力机构股东大会选举和授权后代理了股东的职能，从而创建了一种新型的公司治理结构和制度。

　　□ 中国的情况更具有自己的特殊性和复杂性，因此更需要解放思想，勇于创新，另辟蹊径，如党的十九届六中全会所要求的那样，建立中国特色的现代企业制度。

　　上一篇的分析表明，在存在着控股股东的情况下，如果独立董事仅在董事会占少数，由于管理层听命于大股东，兼职的独立董事信息匮乏，处境自然被动尴尬，不仅难以发挥作用，而且作为董事签字背书后还可能使自己面临困境险境。那么，我们能否也搬用海外独立董事在董事会中占多数、从而处于主动和主导地位的制度呢？下面我们从存在一股独大股权结构的一般视角，以及从中国特色社会主义市场经济的特殊视角，来分析和回答这个问题。

　　独立董事主导董事会是股权分散下的替代选择

　　从股份制的上市公司在英美国家发展的历史过程来看，随着公司的股权日益分散化，任何个别股东都难以对公司的董事会选举产生决定性的影响。这时分散、弱势而又流动性很强的股东就会逐步丧失对公司董事会的影响力，公司的控制权就会落到相对稳定的负责公司日常经营的管理层手中，从而形成所谓经理人资本主义的新阶段。20世纪30年代美国的这个股权分散化的过程开始有了相当发展，当时伯利和米恩斯所著的《现代公司与私有财产》一书，首次提出和系统阐述了现代公司的所有权与控制权、经营权分离的问题。作者认为，这种公司所有权与经营权的分离创造了一种准公共公司，其特征是极大的规模和依靠公开市场的资本。在这种情况下，董事和经营者的利益，可能与公司所有者的利益相背离，并且他们通常就是这样做的。这本书出版后在长时期内产生了巨大的影响，被认为是划时代的经典。他们提出的这个所有者与经营者利益的分离后来被称为委托代理问题，成为现代信息经济学研究的一个重要分支。

　　这个问题提出来以后之所以冲击和影响巨大，主要是它颠覆了资本主义诞生以来出资人控制和管理企业的经典模式和传统观念。古典的资本主义企业就是所有权与经营权合一，资本家就自然是企业家。正如马克思在《资本论》中所说：“资本家所以是资本家，并不是因为他是工业的领导人，相反，他所以成为工业的司令官，因为他是资本家。”然而，随着规模经济的发展，公司产生了对日益增大的巨额资本募集需求，而资本本身又有内在的投资分散化的避险需要，于是由资本家承担无限责任的古典企业就逐步让位于投资人，成为仅承担有限责任的现代公司。相应的，企业也就由单个资本家的独治变成了多个出资人即股东合作的共治。

　　尽管有限责任公司的创造是市场经济和企业制度的伟大创新，但是在其最初阶段，每个股东都还是作为所有者而不是作为职业经理人参与企业的管理。更进一步，随着证券市场在广度和深度上两方面扩展，交易工具日益便利化，对上市公司特别是其控股股东的市场监管和交易限制也不断增加，所有这些都必然促进股权进一步高度分散化。结果形成每一单个股东持股数量通常有限，持股的时间也长短不一而且具有高度不确定性，往往昨天还是股东，今天卖了股票就不再是这个公司的股东了。随着中小股东越来越既无能力也无足够的动力去管理上市公司特别是大型公司，公司的控制权自然就容易落入近水楼台的公司职业经理人手中。公司的经营管理层不仅负责公司的日常经营，而且对公司董事会人选的产生有了越来越大的影响甚至操控。

　　当经理人既当管家又代理了主人身份的时候，经济学的原理告诉我们，自律和自觉抵挡不住人性的贪婪。在股东长期缺位的情况下，很多登堂入室的经理人得寸进尺，侵害股东和上市公司整体利益中饱私囊，甚至精心设计乾坤大挪移试图使自己成为真正合法的财产所有者即主人。正是在这个背景下，美式的独立董事制度被设计和演化出来，在经过公司最高权力机构股东大会选举和授权后代理了股东的职能，从而创建了一种新型的公司治理结构和制度。下面我们会看到，这个独立董事主导董事会的制度，是在股权结构分散化情况下一种替代解决办法，是在也仅在上市公司没有控股股东情况下的可能和优化的选择。

　　排除控股股东主导地位违反了股份公司的基本组建规则

　　同股同权的同类股东实行少数服从多数的规则是股份公司组建的基石。所谓控股股东，国际上一般定义为持股比例超过50%的股东。根据中国的实际情况，我国公司法规定，“控股股东是指其出资额在有限责任公司资本总额或者其持有的股份占股份公司资本总额50%以上的股东。出资额或者持有股份的比例虽然不足50%，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会的决议产生重大影响的股东”。可见，控股股东就是因其持股享有表决权的绝对或相对多数，而能够控制或左右公司重大决策的股东。对于控股股东，我们可以在涉及其与上市公司的关联交易以及利益冲突时，要求其回避投票表决，但是我们不能够排除控股股东与其他股东一样，在涉及公司一般重大决策时的投票权与实际上的决定权，否则现代公司组建的同股同权基础就被动摇和颠覆了。

　　在存在控股股东的情况下，独立董事人选由控股股东提名推荐。这时，独立董事在董事会中人数再多，也无法保证“与其所受聘的上市公司及其主要股东不存在可能妨碍其进行独立客观判断的关系”。但独立董事不由控股股东提名并让控股股东回避对独立董事人选的表决，这时由独立董事为主组成的董事会就很难再是如法律要求的“公司的执行机构”。因为在这种情况下，董事会的意见在不符合控股股东意愿的情况下，必然会遭到控股股东从股东会否决。这会造成股东会这个公司的权力机构与董事会这个公司执行机构的分裂与对立。这样的制度安排显然是非常不适当的，也是对公司有效治理结构的破坏。

　　也正是因为这一点，美国两大证券交易所尽管要求上市公司董事会中的独立董事比例不得低于三分之二，但是对于存在控股股东的上市公司，则明确可以豁免，不遵守这个规定。脸书公司创始人扎克伯格的持股仅有13%，但是其投票权达到了58%。该公司本来可以不遵守独立董事占多数的规定，不过脸书公司仍然在形式上组成了一个独立董事占绝对多数的董事会。然而，当董事会的意见与控股股东发生分歧的时候，扎克伯格就断然否决了其他股东提议的全部董事人选，然后提出了自己的董事与独立董事人选，并获得股东大会的通过，引起市场哗然。由此可见，当公司存在控股股东的时候，即便组成独立董事占多数的董事会，也不过是个形式，不可能真正发挥什么作用。

　　当然，维护控股股东对于上市公司董事会的主导权，还有更深刻的经济学道理。

　　控股股东相对而言是与上市公司最激励相容的主体

　　虽然随着公司上市后，股权的多元化使公司的原始发起人股东与上市公司全体股东的利益开始出现了分离，但是总的来说，控股股东仍然是与上市公司整体利益最接近的经济主体。上市公司的中小股东持股比例很小，流动性又很强，很难关心公司的整体利益和长远利益。即便是持股较多的机构投资者，也有自己一定时限内的业绩考核压力和选股持股的多样性和灵活性的考量，他们对上市公司的关心和专注必然有限并具有阶段性。上市公司的经营管理层，虽然负责企业的日常运营和管理也投入了许多时间和精力，但是他们并不是股东或仅是小股东，只有在一定的激励和监督下，才会尽心尽力地为上市公司及全体股东服务。上市公司的其他利益相关者，包括证券市场的监管者，都不可能替代上市公司股东的主体作用。

　　所以，尽管监督和防止上市公司的控股股东利用自己的特殊优势地位侵害上市公司的整体利益，特别是中小股东的权益，是完全必要和必不可缺的，但是，这丝毫不意味着否定他们是与上市公司整体利益重合度最高、自身动力最强、眼光也相对最远，与上市公司最可能共存亡的经济主体。因此，任何制度安排显然都不能剥夺他们在上市公司所起的主导作用。特别是鉴于我国经济改革开放以来，市场经济发展的历史还比较短，上市公司中普遍存在原始发起人股东和实际控制人仍然在“带兵打仗”。这些创业企业家在上市公司的成长发展方面往往起着决定性的作用。尤其在今天科技革命和信息革命风起云涌的时代，产品和技术日新月异、市场竞争激烈，企业更需要具有创造力的创新型企业家领军开拓。为了适应这种新的局面，证券市场上甚至出现了为鼓励创业企业家的创新精神，主要在科技型企业中赋予公司实际控制人相对于其股权更大的投票表决权。现在的相关法律制度，包括公司法的修改征求意见稿中特别引人注目的一点，就是包括了适应科技革命发展、突破同股同权的新条款新规定。

　　由此可见，一般地说，在普遍存在着一股独大的公司股权结构中，由独立董事主导董事会不是一个可行的制度安排。而从股权集中向股权分散的发展，是一个企业和市场发展的历史演化过程。不顾国情和超越历史发展阶段，只会事倍功半。特殊地说，下面我们会看到，独立董事挑大梁与中国特色社会主义市场经济的企业制度还有相矛盾之处。

　　独立董事主导与国家出资公司制度安排的矛盾

　　正在向社会征求意见的我国公司法修改草案中规定，国家出资公司是指国有独资公司和国有控股公司（第一百四十三条）。国家出资公司中党的组织发挥领导作用（第一百四十四条），重要国家出资公司的董事会成员的委派或选任，要由履行国家出资人职责的机构报经同级人民政府决定（第一百五十二条）。这就是说，国家出资公司的董事人选不可能是由以独立董事为主的董事会提名。现行独立董事政策规定与正在征求意见的“独立董事规则”中关于独立董事应当在董事会的提名委员会、薪酬与考核委员会成员中占多数，并担任召集人的规定（第四条）就可能并不适合，乃至与公司法的规定相冲突。

　　应当指出，独立董事在董事会的提名委员会、薪酬与考核委员会成员中占多数，是美国独立董事在董事会占多数情况下的自然延伸和副产品，把它搬到独立董事在董事会并不占多数的我国，可能并不合适。同时还应当看到，美国股权分散下独立董事在董事会占多数的制度安排，与我国国有独资企业外部董事占多数（见公司法修改草案第一百四十九条的规定）的性质是完全不同的。因为与独立董事不同，外部董事不是独立于公司及控股股东的董事。恰恰相反，国企的外部董事由出资人也就是控股股东派出。国企董事会占超过半数的外部董事，是在国有出资人非人格化从而所有权经营权分离的情况下，强化大股东即出资人控制的一种补充形式。当然在某种意义上，这与美国在股权分散从而也是两权分离条件下，用占董事会多数的外部独立董事去制约内部经营管理层有异曲同工之妙。关于国企外部董事的制度设计，我们将在本系列文章的最后一篇，即关于建立中国特色的现代企业制度中还会专门讨论。

　　民营上市公司与独董主导制度的不相容性

　　同时应当指出，在存在着控股股东的情况下，民营企业的上市公司不愿、不会也不能放弃自己对董事会的控制权、放弃自己对上市公司经营管理层的人事和薪酬的决定权。因为人事权和薪酬权是控股股东或者说是老板的核心权力，剥夺这个权力是对产权的巨大侵害。缺乏这个权力也会极大地损害公司的治理效率。更何况在中国现在的条件下，相当多数的民营上市公司，仍由企业家个人或家族控制。让他们将自己辛苦创立的企业的核心指挥权拱手让给他人，是不可想象和不可接受的，也没有任何道理。

　　综上所述，独立董事占多数从而主导董事会的制度，除了个别极少数股权分散的上市公司外，不符合我国当前的国情与企业发展阶段，也与我国社会主义市场经济的制度安排相冲突。同时，正如我们上一篇系列文章所分析的，在一股独大的条件下，兼职的独立董事无法作为少数派在公司治理中有效发挥作用。这种情况说明，独立董事制度作为在美国股权高度分散情况下的一种特殊制度安排，除个别情况外，并不一般地适用于中国。而且如前所述，它即使在西方发达市场经济中也并不是一个普遍的形式。我们没有必要把自己局限在仅适应别人特殊情况的某一个具体制度形式中。

　　实际上与我们情况更接近一些的德国和日本等国，由于上市公司较多存在着大股东、家族型或交叉持股类的企业，社会整体间接融资的比重比较大，政府的作用更加主动积极，他们采用的就不是单层制的董事会和独立董事制度，而是采取适合自己国情、各具特色的双层或双元制公司治理结构。应当说，我们过去是借鉴和部分拷贝了这两种本来并不相同的模式，但是并没有加以融汇贯通。显然，中国的情况更具有自己的特殊性和复杂性，因此更需要解放思想，勇于创新，另辟蹊径，如党的十九届六中全会所要求的那样，建立中国特色的现代企业制度。下一篇也是本系列文章的最后一篇，我们就来聚焦讨论这个问题。

　　（作者工作单位系东南大学国家发展与政策研究院）